观点:为什么新西兰房价将暴跌25%'like Wile E Coyote'

观点:为什么新西兰房价将暴跌25%'like Wile E Coyote'
10月22日,下午12:16
通过 来宾
菲利普·奥康纳(Philip O’Connor) 新西兰住房会跟随美国住房下跌吗?货币政策/通货膨胀能否拯救房地产市场? 在2008年12月的博客文章中 我根据新西兰和美国新闻界的发言讨论了新西兰房价与美国房价之间的明显关系。尽管我猜想新西兰比美国落后了约1½年,但有关房价和新闻报道的公开讨论都非常一致,例如“房屋只能升值”。 实际上,统计测试表明存在16个月的滞后,并且这种关系的密切程度非常明显。纽西兰和美国房价上涨的幅度和幅度惊人地相似:在6.5年中,两者的房价都翻了一番。但是,在我的博客文章中,我预测如果这种关系继续下去,到2011年底,新西兰房价将下降约35%。 美国住房市场的最初动力来自多种来源,包括立法,宽松货币,证券化,宽松监管以及银行出售衍生品和转移风险的能力。投资银行家如MBS(抵押贷款支持证券)和CMO等巧妙的发明促进了美国银行向第三方出售风险的能力。银行也可以使用表外工具来绕开监管要求。 不难想象,大型美国房地产市场与小规模的新西兰房地产市场之间存在一种传导机制。美国的物价上涨会导致旅行者和精明的投资者推测,太平洋沿岸其他地区的房地产价格也会上涨;如果一个海滨物业在加利福尼亚州以80万美元的价格出售,那么在新西兰以200,000美元的价格出售类似的房产可能会价值更高。 在最初的投机活动风起云涌之后(这些年来,有许多外国投资者抢购新西兰海滨房产的故事),然后当地居民可能会追赶并追赶,从而在数据中造成16个月的滞后。换句话说,我们拥有全球房地产市场。 碰巧的是,新西兰住房市场在银行行为方面也经历了一些同样的异常情况。传统的20%存款放宽了,因此较小的存款,甚至0%的首付,就允许人们买房。在美国银行贷款标准消失的同时,新西兰银行和金融部门从美国了解了这些新行为,随后降低了自己的标准。 房地产泡沫在这段时间出现在许多其他地方,包括澳大利亚,英国,爱尔兰,西班牙,中国等。罗伯特·席勒(Robert Shiller)表示,几乎整个世界都经历了房地产价格泡沫,他总结说:给定国家的房价可能会为将来该国的房价下跌创造条件。” (例如)。因此,泡沫共同的动力可能会影响两国的房价。 同样要注意的是,在这两个国家中,支撑住房估值的基本因素(例如家庭收入和GDP)仅发生了微小变化。房屋价值上升而收入没有相应增加的事实增加了两国房价泡沫的机会。 利用储备银行网站上的数据,我们可以计算出新西兰住房存量的价值占GDP的百分比。截止到2002年,新西兰私人住宅的总价值约为GDP的2倍。几年后,新西兰房屋价值达到GDP的3.5倍,但仍然远远超过GDP的3倍,如图1所示。这种关系很难解释,除非新西兰居民期望大规模的移民潮或工资和工资的大幅通胀。租金。

图1显示了私营部门住宅总价值占年GDP百分比的时间序列。 1988年至2009年第三季度。资料来源:Quotable Value Limited,RBNZ估算 与其他国家相比,新西兰房价的估值也很高。用房价中位数除以家庭收入中位数,新西兰的房屋售价为收入中位数的5.7倍。在美国,房屋的售价仅为中位数收入的2.9倍,这是NZ在1990年代初的水平。尽管澳大利亚的比率为6.8(与奥克兰相同),但与新西兰的房屋相比,英国的比率为5.1,加拿大和爱尔兰的比率为3.7(所有数据均来自2009年9月)。 但是,新西兰房价泡沫会解释为什么房屋价值相对于GDP增长。人们普遍认为,由于房价下跌得如此之快,美国出现了房价泡沫(请参见下面的图2),因此,两国之间的相似性可能与金融研究的新领域“泡沫动态”有关。在泡沫中,这两个国家(新西兰的滞后时间为16个月)的购房者和金融机构的期望已经以类似的方式发生了变化,并且房价并未受到影响估值的基本因素的驱动。 图2更新了以前的博客文章,其中发现美国房价和新西兰房价之间几乎完美的关系。该更新揭示了两个引人注目的功能。首先,美国房价几乎完美地跟随了美国房屋建筑商的股价指数。 Case-Shiller指数最近连续7个月上升,这恰好符合房屋建筑商指数追踪的范围(房屋建筑商指数向前移动了12个月)。实际上,前一篇文章中提到的Case-Shiller指数的期货已经非常接近于预测Case-Shiller指数的实际价值。这表明期货市场预测房价将继续下降,并能够高度准确地进行预测。房价可能是可以预测的。

图2.左轴显示16个月前的NZ中位数房屋价值指数(来源REINZ)和USA Case-Shiller 20城市综合指数。右手轴显示了28个月前美国十大市值房屋建筑商的股票均价加权指数值。在2000年1月,所有索引的值均为100。 “惊人的偏差” 第二个惊人的特点是,新西兰的房价从2009年3月开始就偏离了美国的房价。房价已经起伏不定,现在大约等于2007年以前的高位。有几种可能性可以解释自峰值以来的偏差。首先,美国房价+16个月与新西兰房价之间的关系可能是完全随机的。但是,这令人怀疑。在每个国家中,完全由随机事件引起的全球房地产泡沫的可能性很小,无法引用。 其次,房价中位数数据可能反映了已售房屋构成的变化。如果低质量房屋的买家被拒之门外(例如由于银行贷款标准收紧),则中位数将反映较大型较富有房屋的价格。 Case-Shiller指数通过检查自上次出售房屋(相同房屋销售)以来的价格变化来估算房屋价格变化。它不因房屋销售构成的变化而产生偏差。 在Case-Schiller指数达到顶峰约9个月后,美国的房价中位数也从2000年1月到2007年3月达到顶峰,上涨了101%。从各自的峰值到2009年12月,Case-Shiller指数下降了29%,而房价中位数仅下降了12%。因此,尽管美国中位数价格指数随着Case Shiller价格指数的上升而同步上升,但它花费了更长的时间才下降,然后以非常慢的速度下降。这表明REINZ的房价中位数可能低估了新西兰住房市场的疲软。从www.interest.co.nz可获得的分层中位数房价数据还表明,REINZ中位数房价低估了自峰值以来新西兰房价的下跌。 实际上,当前美国房屋中位价为363,571新西兰元,几乎与新西兰房屋中位价相同(使用当前汇率为0.70美元/新西兰元)。由于美国的收入和GDP高得多,因此与美国的房价相比,新西兰的房价又被高估了。 “中国效应” 第三种可能的解释是,新西兰的房地产泡沫不仅由美国的房地产泡沫驱动,而且还受到澳大利亚和/或中国/香港的泡沫驱动,这也可能是美国政府和货币政策所造成的,还没有爆发。在撰写这篇文章时,我遇到了 分析澳大利亚住房市场的博客. 澳大利亚似乎正在考虑房屋价值的类似下降。有关中国房地产市场的更多信息,请尝试使用Google搜索“中国房地产泡沫”。 第四,由于美国和新西兰住房市场均经历了较低的抵押贷款利率(参见图3),因此借贷利率的变化可以解释近期两个房屋价格指数均出现小幅上涨的原因。在美国,抵押贷款率近年来一直保持在较低水平,而利率下降导致了微弱的反弹。 尽管美联储购买了数万亿美元的抵押贷款支持证券并为抵押贷款所有者提供了救助,但房价仅小幅上涨。但是,在新西兰,浮动抵押贷款利率从11%惊人地下降到6%。利率的大幅下降使房价基本保持不变。 之前的另一篇博客文章质疑降低抵押贷款利率将导致房价上涨的想法。这是基于这样的观察,即抵押贷款利率实际上是随着房价的上涨而增加的。我质疑低利率导致价格上涨的因果关系,如果抵押贷款利率是偶然因素,而较低的抵押贷款利率会导致房价上涨,那么较高的抵押贷款利率会不会降低房价? 使用相同的理由,如果房价上涨而不管抵押贷款利率是上升还是下降,抵押贷款利率就不会成为因果关系。我认为抵押贷款利率是需求的结果。房价和利率的随后行为似乎是在金融市场中经常见到的“买谣传,卖新闻”的经典例子。

图3.新西兰房价(右轴)和可变抵押贷款利率(左轴)之间的关系。房屋价格指数是REINZ发布的新西兰房屋中位数价格。抵押贷款利率是新西兰储备银行网站上的可变第一抵押房屋利率。 如图3所示,到目前为止,抵押贷款利率的下降对新西兰的房价影响不大。与2000年至2007年相比,抵押贷款利率的急剧下降与价格的小幅上涨有关。 也许有帮助吗? 但是,抵押贷款利率的下降可能对房地产市场产生了一些好处。将纽西兰房价与美国房价进行比较,较低的抵押贷款利率可能阻止了纽西兰房价跟随美国房价下跌25%的趋势。因此,较低的抵押贷款利率可能实现的是延迟消除泡沫的延迟。美国房屋市场只有在销量大幅下降之后才下降。如果我们开始看到在新西兰售出的房屋数量(可能已经存在)急剧下降,那么经济现实可能会再次开始影响新西兰的房价。 新西兰房价未遵循Case-Shiller指数的最后也是最合理的原因是,新西兰房价即将追赶,价格下跌了25%或更多。在图2中,新西兰房价的确让人联想到 Wylie E. Coyote 在他意识到自己即将坠入峡谷之前,他从悬崖的边缘奔跑而停在半空中。当然,这不需要发生。住房市场多年停滞,加上通货膨胀,也可能使新西兰房价回到传统的估值水平。 我还决定在NZ股票市场中寻找可以预测未来房价的信息,因为房屋建筑商指数(股票代号:XHB)已经预测了美国的房价。 尽管新西兰没有像美国那样的公开建筑部门,但它确实有弗莱彻建筑有限公司。如果新西兰住房市场有望反弹,我们预计弗莱彻的股价将会走强。实际上,似乎之间存在某种关系 如图4所示,弗莱彻1998年至2007年的股票价格和新西兰房价。

图4. 1996年3月至2010年2月,弗莱彻大楼FBU的股票价格(右手轴)和新西兰房屋的中位数价格(左手轴)。资料来源:Datastream和REINZ。

自2007年以来,弗莱彻(Fletcher)偏离了新西兰的房价,从高峰到2009年3月的低点下跌了65%。从那以后,它与房屋一起反弹,但仍远低于其高点。尽管弗莱彻(Fletcher)有许多业务领域,并且房价与一家公司的股票价格(而不是指数)之间的关系可能会有更大的误差,但弗莱彻(Fletcher)在股市中的疲软并不能很好地预示着新西兰房价的上涨,因为该股票市场看不到弗莱彻大厦的繁荣时期。在美国房价开始下降之前,美国股市价格与房价之间存在着相同的关系。 还使用严格的统计技术对新西兰房价进行了学术研究。 Fraser,Hoseli和McAlevey(2006)为瑞士金融学院撰写了一份研究论文,并得出结论,到2005年底,新西兰的房价被实际可支配收入证明高估了25%。此后,由于房价的上涨速度比可支配收入的上涨速度快得多,因此现在高估会更加明显。实际房价最后一次等于基本价值是在2002年底。 可以在此处下载该论文的副本。 货币政策/通货膨胀能否拯救房地产市场? 尽管看似新西兰的房屋被高估了,但现在最重要的问题是新西兰被高估的住房部门将如何发挥作用。可以理解的是,每个房主都成为高价的啦啦队长。在过去几年中与购房者交谈时,我感到他们的动机不是出于贪婪,而是因为担心如果他们不立即采取行动,就会错过机会购买可负担房屋的机会。由于人们相信房价永远不会下降,这些期望和行为助长了房价泡沫,并且迄今为止都是自我实现的。 历史训练了新西兰的投资者,使他们相信房地产是保护个人储蓄的最佳途径。法定货币新西兰元的价值已被稀释。举一个非常简单的例子:1946年的新西兰弗洛林,今天的价值为0.20美元,由于含银量,售价约为4.50美元。这意味着0.20美元现在的购买量是1946年的4.44%,这表明每年的通货膨胀率(购买力下降)为5%。 过去,通货膨胀帮助房地产投资者摆脱困境。住房的高估可以通过价格,工资和租金的上涨来解决,从而恢复房价/收入比率。尽管房屋和投资于房屋的股权的实际价值(根据购买力进行调整)下降,但抵押贷款的实际价值也下降。只要通货膨胀不会对经济造成破坏,并且利率可以人为地保持在较低水平,房主就可以继续进行抵押贷款支付,以抵御实际价值的下降。 (在这种情况下,银行将是失败者。)可以在1970年代和1980年代偿还抵押贷款的房地产投资者(浮动利率达到20%的峰值)发现,他们的抵押贷款所拥有的实际数量被通货膨胀降低了。 通胀效应 关于通货膨胀还是通货紧缩的争论目前在金融博客中泛滥。一方面,作家谈论美联储主席本·伯南克(Ben Bernanke)前所未有的行动,他自2008年以来已经使美元的存量(货币基础)翻了一番。这些作家担心伯南克会在美国造成类似于津巴布韦的恶性通货膨胀。美元变得一文不值。 伯南克对1930年代的通货紧缩进行了广泛的研究,其哲学是简单地发放免费货币或以负实际利率借出。他非凡的讲话包括从直升机上投入新资金以防止通货紧缩。因此绰号“ Helicopter Ben”。但是,他的直升机与他在华尔街的银行业朋友们保持密切联系。 但是,以离家较近的示例为例,该概念与NZ TAB“救助日”完全相同,在该日中,所有丢失的票证将返还100%的费用。的确,这就是伯南克为MBS投资者所做的(库伦为新西兰金融公司储户所做的)。同样,正如新西兰住房市场紧随美国之后,政府和新西兰联储也受到美国政策行动的强烈影响。一个人只需要看一看新西兰央行的利率政策。 美联储2008年降息 值得注意的是,从2005年9月到2006年5月的9个月中,白银上涨了146%,黄金上涨了84%。伯南克于2005年10月被正式任命接替艾伦·格林斯潘(Alan Greenspan),因此涌入黄金,白银和纽西兰元的时间与他的任命相吻合。正如人们普遍预期的那样,伯南克将尝试采取未尝试的(和激进的)措施来防止通货紧缩,这似乎并不是巧合。以美元计算的黄金也强劲上涨,超过了过去的高点。 如果人们担心黄金购买者担心伯南克会制造恶性通货膨胀,这就是人们期望的这种行为,因为人们普遍认为黄金是最终的通胀对冲。尽管像房价和抵押贷款利率之间的关系一样,金价在长期内并没有对通货膨胀(金价在1980年代和1990年代通货膨胀期间一直下跌)做出逻辑或决定性的反应,但黄金似乎仍会保持其购买力。 (例如,艾伦·格林斯潘斯(Alan Greenspans)认为,黄金是通货膨胀的避险工具,而更多 这里) 他们房子里的金子? 将新西兰的房价与黄金的价格进行比较,这是相当有启发性的。 图5显示了购买NZ中值房屋所需的金衡盎司黄金数量。在1992年,它消耗了150盎司。黄金购买典型的房子。然后,房价稳步上升,因此在1995年,典型的房屋价格超过450盎司。金子的。伯南克被任命以来,金价的上涨降低了新西兰房屋的黄金价格,约为250盎司。现在需要购买一栋典型的房子。 在通货膨胀对冲方面,新西兰房屋的估值似乎非常合理。当然,图5提出了黄金是否价值合理的问题。也许担心恶性通货膨胀的黄金“虫子”将价格抬高了。但是,如果新西兰房主基于对通货膨胀的担忧而抬高了房屋价格,那么按法定价格计算的高房价可能是一个合理的反应。 图5.在新西兰购买中位价房屋所需的金衡盎司黄金数量。 1992年1月至2010年1月。资料来源:Datastream和REINZ。 另一方面,其他金融作家认为,通货紧缩,资产价值下降和法定现金大量涌入都会发生,而且经济中的债务如此之大,以至于债务水平难以为继。除非有某种方法可以使债务重新谈判而不会引起进一步的破坏,否则一旦经济活动下降或债务违约(如2008年所经历的那样),偿还债务的压力将变得很大,人们将出售资产筹集资金现金并压低黄金,股票和房地产等资产的价格。这将导致更多的默认值和进一步的放气等等。 通货紧缩的作者们认为,通货紧缩是无法避免的,如果通货紧缩的货币和财政政策推迟通缩,最终的解决方案将会更糟。这种信念在以下引述中得到了总结:“影响经济体系的波状运动,繁荣时期的再发生,随后是萧条时期,是一次又一次地试图降低总收入的不可避免的结果。通过信贷扩张来提高市场利率。没有办法避免信贷扩张带来的繁荣最终崩溃。另一种选择是,是否应该由于自愿放弃进一步的信贷扩张而使危机更快出现,或以后作为所涉及货币系统的最终和全部灾难。”冯·米塞斯人类行为(第二章,第八节) 通货紧缩风险 新西兰家庭似乎处于通货膨胀的状态,极易受到衰退和通货紧缩的影响,因为房屋价值下降将导致房屋价值低于抵押贷款,至少对于最近的购买者而言。新西兰的家庭债务水平是世界上最高的国家之一。不幸的是,通缩的最初迹象开始出现在货币总量中。 M3(货币加信贷)的1年期跌幅为4.5%,可能是自1930年代大萧条以来最大的跌幅。可追溯到1961年的可用数据几乎没有逐年下降(尽管RBNZ网站上找不到1987年的数据),因此M3的任何下降都非常可观。 新西兰央行会尝试与美联储相同的政策吗?鉴于对金融公司存款的担保和降息是在2008年美国采取类似行动之后,看来很有可能。尽管与世界各地的同业相比,新西兰联储受到纪律处分,但它仍然控制着法定货币,而且新西兰联储的权力可能比其想象的要小。新西兰储备银行持有大量美元资产,几乎没有黄金储备(黄金似乎仅通过国际货币基金组织的特别提款权间接持有,而国际货币基金组织则由全球金融体系的巨人所有)。 西方政府面临的政策问题从未如此棘手。无论他们做什么,都会创造赢家和输家。政府不能创造财富,而只能将财富从一些转移到其他。例如,在债务水平如此之高的情况下,纾困措施有可能将巨额资金从储户和子孙后代等群体转移至当前的房主和银行。还是只有银行会受益?即使有了这些非凡的财富转移,也不清楚任何政府政策能否成功。请记住,政府中没有专家可以预见2008年的金融危机。我们如何期望他们预见未来几年他们的行动将导致什么? 综上所述 新西兰金融体系受到美国(和全球)金融体系实践的强烈影响。新西兰住房部门相对于收入的高估似乎是对泡沫动态助长的(过度)通货膨胀担忧的理性反应。由于其债务水平如此之高,新西兰房主极易受到通货紧缩的影响,通货紧缩可能是由现有债务的违约/还款引起的。当世界各国政府通过增加更多的债务来对抗债务过多的通缩力量时,世界各国政府采取了前所未有的前所未有的行动,这使人们不确定未来几年谁将成为赢家和输家。目前使用的法定货币系统处于风险中。 * 菲利普·奥康纳是奥克兰大学会计与金融系的金融高级讲师。

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